ทำไมเยนยังอ่อนค่าต่อ แม้ขึ้นดอกเบี้ยและแทรกแซง 11.7 ล้านล้านเยน

เงินเยนที่อ่อนค่าไม่ได้เป็นหลักฐานว่าการขึ้นดอกเบี้ยหรือการแทรกแซงไม่ได้ผลอะไรเลย ทั้งสองอย่างเปลี่ยนแปลงราคาและแรงจูงใจในระดับชายขอบ เพียงแต่ยังไม่ได้ขจัดความได้เปรียบด้านผลตอบแทนของสินทรัพย์ดอลลาร์ ความเปราะบางของญี่ปุ่นต่อภาวะช็อกด้านน้ำมัน หรือการเข้าถือสถานะของตลาดที่เริ่มผลักเยนไปไกลเกินกว่าที่ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยเพียงอย่างเดียวจะอธิบายได้

ทำไม USD/JPY ยังอยู่เหนือ 160

เมื่อวันที่ 15 กรกฎาคม ธนาคารกลางญี่ปุ่นบันทึกไว้ว่า USD/JPY อยู่ที่ 162.18 ถึง 162.19 เวลา 09:00 น. ตามเวลาญี่ปุ่น และ 162.27 ถึง 162.28 เวลา 17:00 น. นั่นเกิดขึ้นหลังจากสองมาตรการที่ปกติแล้วควรจะช่วยหนุนค่าเงิน คือการขึ้นดอกเบี้ยและการแทรกแซงตลาดอัตราแลกเปลี่ยนโดยตรง ความขัดแย้งที่ดูเหมือนจะเกิดขึ้นนี้จะหายไปทันทีที่นำมาตรการเหล่านั้นไปเทียบกับแรงกดดันที่ยังคงกดทับเยนอยู่

บทสรุปที่หนักแน่นที่สุดจากหลักฐานทั้งหมดมีอยู่สี่ส่วน ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ-ญี่ปุ่นที่ยังเหลืออยู่ทำให้สินทรัพย์ดอลลาร์น่าดึงดูดกว่าโดยเปรียบเทียบ ราคาน้ำมันที่สูงขึ้นทำร้ายเงื่อนไขการค้าของญี่ปุ่น การถือสถานะในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าและการรับรู้ความเสี่ยงด้านการคลังช่วยอธิบายความเคลื่อนไหวที่เกินกว่าสิ่งที่ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยเพียงอย่างเดียวจะทำนายได้ ช่วงเวลาแทรกแซงที่ได้รับการยืนยันมีการปรับราคาอย่างรุนแรงเกิดขึ้น แต่ก็ไม่ได้เปลี่ยนแปลงเงื่อนไขสามข้อแรกอย่างถาวร

ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยแคบลง แต่ไม่ได้หายไป

ธนาคารกลางญี่ปุ่นปรับขึ้นเป้าหมายอัตราดอกเบี้ย call rate แบบข้ามคืนเป็นประมาณ 1% ในเดือนมิถุนายน ธนาคารกลางสหรัฐฯ รายงานว่า ได้คงเป้าหมายอัตราดอกเบี้ย federal funds ไว้ที่ 3.5% ถึง 3.75% นับตั้งแต่ต้นปี 2026 เมื่อเทียบการตั้งค่านโยบายทั้งสอง จะเหลือส่วนต่างในเชิงตัวเลข (nominal) อยู่ที่ 2.5 ถึง 2.75 จุดเปอร์เซ็นต์

ส่วนต่างนี้ไม่ใช่การคำนวณ carry trade แบบสมบูรณ์ แต่ก็อธิบายแรงจูงใจพื้นฐานได้ นักลงทุนยังสามารถระดมทุนในสกุลเงินดอกเบี้ยต่ำแล้วถือสินทรัพย์ดอลลาร์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่าได้ ทาง BOJ เองก็ระบุว่าอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงของญี่ปุ่นยังคงติดลบอยู่ โดยเฉพาะในช่วงอายุสั้นถึงปานกลาง และภาวะการเงินจะยังคงผ่อนคลายต่อไปหลังการขึ้นดอกเบี้ยครั้งนี้ ญี่ปุ่นคุมเข้มนโยบายในเชิงตัวเลข แต่ยังคงผ่อนคลายในเชิงมูลค่าที่แท้จริง

เรื่องอัตราดอกเบี้ยก็มีข้อจำกัดที่ชัดเจนเช่นกัน การทบทวนญี่ปุ่นของ IMF ปี 2026 พบว่าเยนยังคงอ่อนค่าต่อเนื่อง แม้ส่วนต่างผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีระหว่างสหรัฐฯ-ญี่ปุ่นจะแคบลงกว่า 100 จุดพื้นฐานแล้วก็ตาม การวิเคราะห์ของ IMF ระบุว่าความเคลื่อนไหวของเยนส่วนใหญ่ตั้งแต่กลางปี 2025 ไม่สามารถอธิบายได้ด้วยส่วนต่างผลตอบแทน การหลีกเลี่ยงความเสี่ยงทั่วโลก หรือราคาน้ำมันเพียงอย่างเดียว ส่วนที่อธิบายไม่ได้นี้เคลื่อนไหวไปพร้อมกับสถานะที่สังเกตได้ในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าเยน ขณะที่การรับรู้ความเสี่ยงด้านการคลังของญี่ปุ่นมีบทบาทมากขึ้นในการตั้งราคาพันธบัตรระยะยาว

ภาวะช็อกน้ำมันเพิ่มแรงกดดันจากด้านบัญชีการค้า

ความขัดแย้งในตะวันออกกลางสร้างปัญหาที่สอง ญี่ปุ่นนำเข้าพลังงานส่วนใหญ่ ดังนั้นราคาน้ำมันดิบที่สูงขึ้นจะส่งรายได้ออกนอกประเทศมากขึ้นและลดกำลังซื้อของสินค้าส่งออก ผู้ว่าการ BOJ นายคาซุโอะ อูเอดะ กล่าวเมื่อเดือนมิถุนายน ว่าญี่ปุ่นพึ่งพาน้ำมันดิบจากตะวันออกกลางมากกว่า 90% และการนำเข้าเชื้อเพลิงแร่มีมูลค่าประมาณ 3% ของ GDP ที่เป็นตัวเงินในปีก่อนหน้า

แถลงการณ์นโยบายเดือนมิถุนายนของ BOJ อธิบายกลไกเดียวกันนี้ว่าเป็นการเสื่อมถอยของเงื่อนไขการค้าของญี่ปุ่น ซึ่งจะกดดันกำไรของบริษัทและรายได้ที่แท้จริงของครัวเรือน ต้นทุนพลังงานที่สูงขึ้นอาจทำให้เงินเฟ้อสูงขึ้นได้เช่นกัน แต่นั่นไม่ได้ทำให้เยนแข็งค่าขึ้นโดยอัตโนมัติ หากเงินเฟ้อมาจากน้ำมันนำเข้าแทนที่จะเป็นอุปสงค์ในประเทศที่แข็งแกร่งขึ้น ญี่ปุ่นก็ต้องจ่ายเงินออกนอกประเทศมากขึ้น ขณะที่ครัวเรือนกลับยากจนลงในประเทศ

นี่คือเหตุผลที่ภาวะช็อกน้ำมันครั้งนี้เชื่อมโยงความเคลื่อนไหวของเยนเข้ากับการปรับฐานราคาทองคำที่ถูกกล่าวถึงโดย goldprice.dev ภาวะช็อกด้านพลังงานเดียวกันนี้ผลักดันให้อัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ ที่คาดการณ์ไว้และดอลลาร์สูงขึ้น ขณะเดียวกันก็ทำให้บัญชีนำเข้าของเศรษฐกิจที่พึ่งพาพลังงานแย่ลง ภาวะช็อกเดียวส่งผลกระทบไปยังสองตลาดผ่านช่องทางที่แตกต่างกัน

การแทรกแซง 11.7 ล้านล้านเยนเปลี่ยนแปลงอะไรบ้าง

กระทรวงการคลังญี่ปุ่นรายงานการแทรกแซงตลาดอัตราแลกเปลี่ยน 11.7349 ล้านล้านเยนระหว่างวันที่ 28 เมษายนถึง 27 พฤษภาคม นับเป็นการใช้ศักยภาพงบดุลของภาครัฐในระดับใหญ่ และความเคลื่อนไหวของราคาภายในช่วงเวลานั้นก็รุนแรงไม่แพ้กัน USD/JPY เคลื่อนจาก 160.13 ถึง 160.15 เวลา 17:00 น. ตามเวลาญี่ปุ่นในวันที่ 30 เมษายน ไปเป็น 156.97 ถึง 156.99 เวลา 09:00 น. ของเช้าวันถัดมา ตามรายงานของ BOJ วันที่ 30 เมษายน และ 1 พฤษภาคม

รายงานการแทรกแซงรายเดือนไม่ได้ระบุวันที่ทำธุรกรรมที่แน่ชัด ดังนั้นความเคลื่อนไหวข้ามคืนนี้จึงยังไม่สามารถระบุได้ว่าเป็นผลจากปฏิบัติการใดปฏิบัติการหนึ่งของรัฐบาลโดยเฉพาะ ทำได้เพียงระบุว่าอยู่ภายในช่วงเวลาแทรกแซงที่ได้รับการยืนยันเท่านั้น ข้อแตกต่างนี้สำคัญ เพราะตลาดสามารถเคลื่อนไหวได้จากความคาดหวังด้านนโยบาย สภาพคล่องที่บาง การปิดสถานะ หรือการแทรกแซงโดยตรง และยอดรวมรายเดือนก็ไม่สามารถแยกแยะสาเหตุเหล่านั้นออกจากกันได้

จากนั้นกระทรวงการคลังรายงานว่าการแทรกแซงเป็นศูนย์ระหว่างวันที่ 28 พฤษภาคมถึง 26 มิถุนายน พอถึงวันที่ 15 กรกฎาคม USD/JPY ก็กลับขึ้นไปเหนือ 162 อีกครั้ง ช่วงเวลาแทรกแซงที่ได้รับการยืนยันมีการแข็งค่าของเยนอย่างชัดเจน แต่การกลับขึ้นไปเหนือ 160 ในเวลาต่อมาแสดงให้เห็นว่าแรงกดดันที่อยู่เบื้องหลังยังไม่ได้หายไป กิจกรรมหลังวันที่ 26 มิถุนายนยังไม่ถูกครอบคลุมโดยรายงานรายเดือนล่าสุดที่มีให้ใช้สำหรับบทความนี้

ความเคลื่อนไหวข้ามคืนที่อัตราแลกเปลี่ยนรายวันอธิบายไม่ได้

อนุกรมอัตราอ้างอิงรายวันจะบันทึกการเปลี่ยนแปลงครั้งใหญ่ระหว่างวันที่ 30 เมษายนถึง 1 พฤษภาคมได้ก็จริง แต่จะไม่บอกแอปพลิเคชันว่าการปรับราคาเริ่มต้นเมื่อไร เกิดขึ้นเร็วแค่ไหน อัตรานี้ข้ามผ่านเกณฑ์ความเสี่ยงในชั่วข้ามคืนหรือไม่ หรือมีการปรับกลับไปมากน้อยเพียงใดก่อนถึงการกำหนดราคาครั้งถัดไป รายงานของ BOJ วันที่ 1 พฤษภาคมให้ช่วงราคารายวันที่ 155.50 ถึง 157.32 ซึ่งมีส่วนต่างระหว่างจุดสูงสุดกับต่ำสุดถึง 1.82 เยนอยู่แล้ว ราคาปิดเพียงค่าเดียวบีบอัดเส้นทางทั้งหมดนั้นให้เหลือเป็นตัวเลขเดียว

นี่เป็นปัญหาเรื่องการเลือกแหล่งข้อมูล ไม่ใช่การวิจารณ์อัตราอ้างอิงรายวัน ธนาคารกลางยุโรประบุว่า อัตราของตนมักถูกกำหนดในเวลาประมาณ 14:10 น. ตามเวลายุโรปกลาง และเผยแพร่เวลาประมาณ 16:00 น. ในทุกวันทำการเพื่อวัตถุประสงค์ในการให้ข้อมูลเท่านั้น สิ่งนี้ทำให้มันมีประโยชน์สำหรับการบันทึกบัญชีรายวันที่สม่ำเสมอและการวิเคราะห์ทางประวัติศาสตร์ แต่ก็ทำให้มันเป็นข้อมูลนำเข้าที่ผิดสำหรับแอปพลิเคชันที่ต้องตอบสนองต่อความเคลื่อนไหวระหว่างวันที่รวดเร็ว

สำหรับการอ้างอิงในแอปพลิเคชันปัจจุบัน ให้ติดตามหน้า USD/JPY แบบสด และรักษา source, market_session, และ data_updated_at ไว้พร้อมกับอัตรานั้น วิธีอ่าน source และ market session อธิบายว่าฟิลด์เหล่านี้แยกแยะค่าที่สังเกตได้แบบสดในวันซื้อขาย จากอัตราอ้างอิงรายวันหรือค่าตลาดปิดได้อย่างไร